鉴于中东局势的发展，作为我们持续风险管理策略的一部分，我们将亚洲（日本除外）股票评级由「增持」调整为「中性」。这是一项审慎的调整，并非对该地区的负面看法。因此，我们的全球股票整体配置也调整为「中性」。

Vasu Menon
投资策略董事总经理、华侨银行

随着AI两极分化情绪升温，再加上贸易和中东地缘政治不确定性相互交织，环球股市已进入更复杂阶段。

鉴于中东局势和油价面临的不确定性，我们在战术资产配置中将亚洲（日本除外）股票的评级从「增持」下调至「中性」。因此，我们也相应地将全球股票的整体配置从「增持」下调至「中性」。

我们仍须警惕波动加剧的潜在风险。由于市场面临许多不确定因素，投资者的选择性至关重要。

美国—人工智能忧虑浮现

人工智能近期的相关发展势头迅猛，导致美国市场显著波动。Anthropic的Claude Cowork功能以及Alphabet的Project Genie等新产品面世，已引发多个市场板块动荡，其中软件公司所受冲击最为严重。我们预期这些压力料将持续，现阶段仍较看好半导体股而非软件股。

我们亦留意到美国股市呈现明显资金轮动现象，资金由大型股转向一些中小型股。我们认为，上述转变反映投资者对美国宏观经济前景的乐观情绪日益增强。推动这种情绪的因素包括《大而美法案》带来的潜在市场利好因素、预期监管环境将放宽，以及在中期选举前夕可能推出的财政支持政策。但归根究底，市场持续扩张与否，将取决于企业的每股盈利增长能否从科技股扩散至其他领域。

战术性资产配置方面，我们对美国股票持中性立场。虽然基本因素依然稳健—本财报季内绝大部分标普500企业的盈利均超出预期—但当前估值仍未具足够吸引力使我们采取更积极立场。

欧洲—德国工业生产回暖，欧洲聚焦人工智能发展

自 2017 至 2018 年达到顶峰后几乎持续下滑的德国工业生产，去年似乎已见底企稳。近期制造业订单亦显著回升。尽管短期数据可能会出现一些波动，但这些进展提供了迄今为止最有力的证据，表明该国的财政刺激措施正在生效。尤其是国防工业，正展现更强劲的内需驱动力，我们预期此趋势将持续提供支持。

整个欧洲股市方面，支持因素包括全球宏观经济数据意外向好，以及可能推出进一步刺激措施。与此同时，市场对宏观前景的忧虑，以及人工智能颠覆行业的相关风险仍然存在。

长期而言，欧洲的财政扩张和基建支出增长利好内需、建筑及资本货物相关板块。然而，出口商可能要面对贸易摩擦和竞争加剧的挑战。市场亦可能会逐步分辨成功应用人工智能的企业和易受人工智能相关颠覆影响的公司。多个板块的公司—包括软件、平台、媒体公司及知识产权持有人—已遭大幅抛售。

日本—自民党压倒性赢得国会大选

日本股市在自民党于众议院选举中取得压倒性胜利后表现强劲。市场预期高市内阁具备较高的政治稳定性，因而能够推进顺周期的财政措施及政策改革。这些措施包括以增长为本的投资项目，以及国防与安全倡议，而来自反对党的阻力亦有限。根据市场过往经验，当单一政党取得多数议席时，日本股市往往会呈现正面反应。

目前，MSCI日本指数的远期市盈率为18.5倍，较其长期平均值高出2个标准差。

我们继续看重下列投资主题：

• 人工智能、科技硬件、国防、能源及关键资源
• 内需
• 银行业可能受惠于加息持续的预期，以及资本支出增加带动的贷款增长
• 在通胀环境下表现一般较好的建筑及房地产业

然而，我们会密切监察计划实施的扩张性财政政策，因为这些政策会大大影响日圆、利率预期以及最终的股市前景。

近期需要留意的事件，包括2026财政年度初步预算案及税制改革方案，以及首相高市早苗与美国总统特朗普于3月中旬的会晤。

亚洲（日本除外）—鉴于区内市场正在面对短期风险，我们转为中性立场。

近期中东局势的发展为全球市场带来了新的不确定性。有两个因素成为需要密切关注的重要指标：

1. 霍尔木兹海峡石油运输可能中断;
2. 该地区石油基础设施面临的风险。

这两个因素都加剧了能源市场的波动。截至发稿时，布兰特原油价格一度飙升至每桶119.50美元，随后回落至每桶90美元左右。尽管市场应对这些波动的反应相对较好，但目前的情况表明，采取更平衡的投资策略更为合适。

作为我们战术资产配置中持续风险管理策略的一部分，我们将亚洲（日本除外）股票的评级从「增持」调整为「中性」。这是一个审慎的调整，并非对该地区持负面看法。因此，我们整体的全球股票配置也调整为「中性」。

尽管地缘政治动荡加剧，MSCI亚洲（日本除外）指数仍保持韧性：目前仅比历史高点低7.2%，年初至今上涨7.0%，自2025年1月1日以来上涨38.9%。估值也较为合理，该指数的预期市盈率为13.0倍，与过去10年的平均值基本持平。

在区域内，我们正在调整配置。我们将马来西亚的评级下调至“中性”，将菲律宾和印尼的评级下调至“减持”，同时维持对中国香港、中国内地和新加坡的看好观点。

就中国而言，虽然其约一半的原油进口来自海湾地区，并经由霍尔木兹海峡运输，但中国已建立了相当规模的战略和商业储备。此外，石油和天然气在中国发电结构中的比例也远低于其他许多亚洲经济体，只有约4%，而其他许多亚洲经济体对石油和天然气的依赖程度则高达40%至50%。这为中国经济提供了一定程度的抵御短期能源价格波动的能力。

更广泛的宏观因素也同样重要。油价上涨会抑制全球经济成长，并推高通胀，使各国央行试图支持经济活动的货币政策更加复杂。历史上，这种背景对联储局及其他全球央行都构成了挑战。

有迹象表明，美国政府意识到油价高企对经济的影响，并渴望限制冲突的持续时间和范围。然而，鉴于多方利益相关者的介入以及持续存在的地缘政治复杂性，快速解决问题的路径仍然不明朗。

虽然近期宣布的石油储备释放措施——包括日本释放8000万桶和国际能源署释放4亿桶——有助于稳定市场情绪，但这些措施能否完全弥补海湾地区石油供应中断造成的每日1100万至1600万桶的损失，目前尚不明朗。

在此背景下，我们认为股票市场应反映出较高的风险溢价。风险回报权衡已趋于平衡，更中性的股票投资策略使投资组合既能保持韧性，又能灵活应对市场状况的改善。

尽管中东局势为全球市场带来了更多不确定性，但我们认为投资者无需担忧。亚洲（日本除外）地区的长期基本面依然稳固，该资产类别在多元化投资组合中继续发挥重要作用。

事实上，该地区仍有许多投资机会。例如，新加坡股市持续受益于结构性利好因素，这些利好因素得益于强而有力的政策举措，包括深化资本市场发展、扩大行业上市范围以及巩固新加坡作为区域金融中心的地位。这些有利因素，加上新加坡股市稳健的获利状况，使新加坡成为亚洲（日本除外）投资组合中极具吸引力的一部分。

在此环境下，维持跨地区和跨资产类别的多元化投资仍然是投资者应对短期波动、同时把握长期成长机会的最有效途径。我们的中立立场体现的是平衡而非退缩，我们将继续随着情况的发展，有选择地在亚洲（日本除外）地区寻找机会。

全球板块—全球能源及材料股带头上升……

能源股年初至今表现领先，部分原因是受中东地缘政治紧张局势加剧推动油价上升所带动。该板块亦受惠于多个行业在广泛周期性轮动中的多次大幅扩张。综合能源与能源服务类股票的升幅最大，目前估值已接近其长期平均水平。

因此，除地缘政治不确定性（尤其涉及伊朗）可能引发的短期飙升外，板块能否进一步上升，将日益取决于盈利预测会否向上调整。基本因素方面，石油市场仍面临严重供应过剩，可能限制油价持续上涨。

市场重新聚焦实物资产，在材料板块亦显而易见。多家矿业股表现优异，金矿股虽早前录得升幅但之后升幅停止。工业气体子板块同样表现强劲，板块受惠于强大的定价能力，以及对全球能源转型等长期结构性趋势的战略性布局。

此外，材料板块的部分领域—如金属与化工品—不断引起投资者的兴趣，因市场预期当前人工智能驱动的基础设施建设将带动需求上升。

另一方面，非必需消费品板块年初至今表现落后，部分原因在于投资者将资金从亚马逊和特斯拉（在 MSCI ACWI 非必需消费品指数中权重约占 37%）等高估值增长股转向更为价值导向的板块。此外，欧洲多家著名奢侈品牌发出谨慎的盈利指引，加上美国消费者对劳动力市场前景感到悲观，进一步打击了消费信心。

从人工智能狂热到人工智能恐惧：市场与颠覆及变现忧虑的角力

AI 原生企业相继推出商业应用，AI 带来的颠覆亦正从争议转向可见的现实。 因此，市场对AI 颠覆的忧虑使股价承压，并影响软件以外的板块，如保险经纪和房地产服务等非科技行业。 投资者的目光已不再只着眼于短期盈利能力，而是更在意多变的长期增长前景。

在科技板块内，我们重申更看好半导体而非软件，因为半导体将受惠于超大规模云端服务商强劲的资本开支，而这些开支在财报公布后已上调逾 20%，再创历史新高。 尽管如此，超大规模云端服务商本身承受的压力与日俱增，既要证明 AI 投资的变现能力，又要维持自由现金流。 微软和亚马逊股价在财报发布后下跌，前者由于 Azure 增长率令人失望，后者则因资本支出升级后自由现金流或转为负面。