• 继「解放日」关税公告引发的动荡后，股市出现V型反弹，其中亚洲（日本除外）及欧洲股票表现优于其他地区。我们继续认为2025年全球市场将实现可观的盈利增长，但会密切关注尾部风险，例如较预期更差的地缘政治局势导致能源价格和通胀升高，以及贸易不确定性导致经济增长慢于预期。
• 我们维持对欧洲及亚洲（日本除外）股票的增持立场。中美贸易不确定性达到顶峰对股市是利好消息，中国重新关注支持民营经济，并可能出台更多刺激措施，这也是利好。美元的走势也是影响非美国股票相对表现的一个重要因素，我们继续预计美元未来将走弱。鉴于欧洲推行支持性的财政和货币政策且股票估值不高，欧洲股票在长期范围内仍具吸引力，而我们青睐的亚洲（日本除外）（香港／中国内地、新加坡及菲律宾）地区则具有保持增长、稳健基本面、防御性及估值不高等多重优势。
• 在我们的行业策略中，我们倾向于高质量增长股与防御性股组合，增持信息科技、通讯服务、公用事业及必需消费品，并减持非必需消费品。

美国—关税和税收利好消息推动上涨

• 标普500指数攀升至接近历史新高，预期市盈率及盈利预测分别恢复至2月及4月的水平。2025年第一季度盈利和指引好于预期，加之中东紧张局势缓和，贸易谈判亦取得进展，均提振了市场情绪。美国与中国最终达成了一项贸易谅解，并计划与另外十个主要贸易伙伴达成协议。美国与七国集团盟友达成一项协议，后者同意免除美国企业缴纳部分税金以换取美国剔除特朗普税收法案中的「报复性税收」提案。
• 基本面增长可能从2025年末开始恢复，尽管这在一定程度上已通过2026年每股盈利增长加速的预测反映出来。特朗普的促增长政策（例如放松管制及减税）可能会更加突出，尤其是在2026年美国中期选举之际。对财政可持续性的担忧将继续推动美元看跌前景，并部分支持盈利，尽管会被长期收益率的任何上升所抵销。

欧洲—短期内存在不确定性，长期仍具潜力

• 经过年初以来的强劲上涨，市场持仓及情绪在短期内似乎愈发紧张，导致欧洲处于战术性超买状态。该等因素加上德国新推出的刺激措施，以及与美国贸易谈判相关好坏参半的报道，均对欧元区市场进一步上涨构成阻碍。
• 然而，从长远来看，欧洲的增长有望加强，原因是：i)财政与国防支出增加，及ii)俄乌战争可能结束，导致能源价格下降及信心提高，除非贸易关税大幅升级及全球增长放缓。加上欧洲央行实施降息，欧洲具有支持性的财政和货币环境。由于估值依然不高，我们维持对欧洲股票的增持立场。
• 我们继续看好受益于国防和基础设施支出的公司，以及与能源效率／转型相关的特定公司。

日本—乘着工资上涨、人工智能增长及利率的浪潮

• 自从“解放日”关税公告引发抛售以来，日本股市已随全球股市反弹。由于日元升值，以美元计值的MSCI日本指数表现优于以日元计值的表现。鉴于美元兑日元汇率与日本股票之间的正相关性，我们认为这可能会令MSCI日本指数承受一定程度的下行压力，其中出口导向型公司更易受到影响。另一方面，日元预期升值可为希望在美元资产的基础上分散投资的投资者提供一个具吸引力的选择。尽管我们在2025年下半年对日本股票维持中性立场，但我们认为投资者可在以下方面进行配置：i)在工资上涨的支持下，海外业务具有韧性且面向国内的非制造业公司，ii)受益于高利率环境的公司，及iii)人工智能相关公司。此外，企业改革似乎正在加速。目前推行的举措包括提高股东回报、业务重组及改善企业管治。

亚洲（日本除外）—2025年下半年将重申增持立场

• MSCI亚洲（日本除外）指数于2025年上半年的表现优于MSCI所有国家世界指数（衡量全球股票的指标），我们于2025年下半年将维持对前者的增持立场。在该地区，我们重申对中国内地、香港、新加坡及菲律宾的增持立场。就2025年年初至今的每股盈利预期而言，香港、新加坡及菲律宾的MSCI股票指数的下调幅度最小，因此我们看好该等国家及地区的盈利韧性。中国方面，由于中美贸易紧张局势有所缓和，我们目前在短期内更偏好离岸股票。 我们正在上调韩国股票的评级。我们认为随着总统选举的结束，政治不确定因素已消除。新任总统李在明已制定扩张性财政政策，而内存价格的复苏好于预期亦提振了韩国股市的情绪，半导体公司为其重要构成部分。外国机构投资者对韩国股市的净流入一直在增加，但外资持股比例仍远低于历史平均水平。我们最不看好泰国股市，因为该国的政治不确定性不断上升，且宏观经济前景低迷。

全球行业—行业特定驱动因素导致差异

• 2025年上半年，在关税公告、地缘政治紧张局势和战争以及美国预算相关情况的作用下，工业及金融行业取得领先，而非必需消费品及医疗行业则落后。航空航天与国防子行业是工业行业取得优异表现的主要推动力，而金融行业则受益于贷款增长及监管改革的积极趋势。非必需消费品行业受到关税不确定性及消费者信心疲软的影响，而医疗行业则受到政策不确定性（特别是与药品关税、最惠国待遇政策及美国医疗改革有关的不确定性）拖累。

科技行业分化

• 在市场乐观情绪高涨的背景下，半导体股票6月大幅上涨。在Advancing AI活动上，AMD介绍了数款半导体、软件及服务方面的新产品，并重点介绍了Helios等机架规模解决方案。其亦展示数个大型科技合作伙伴，包括山姆·阿尔特曼(Sam Altman)（OpenAI的创始人）。美光亦公布了一系列令人印象深刻的业绩，该公司从多个方面受益于人工智能。该等发展为半导体股票的近期势头提供了动力，尽管目前该领域许多公司的估值越来越偏高。另一方面，由于市场对人工智能变现的步伐感到担忧，Adobe等知名软件公司的股价一直落后于市场，但我们认为，市场目前可能过于悲观。

倾向于高质量增长股与防御性股票组合

• 在我们的行业策略中，我们倾向于高质量增长股与防御性股票组合，增持信息科技、通信服务、公用事业及必需消费品，减持非必需消费品。我们将非必需消费品的评级从中性下调至减持，原因是在充满挑战的经营环境下，汽车、零售、服装和奢侈品等关键子行业的盈利预测虽已大幅下调，但其前景仍然黯淡。总体而言，由于市场对关税问题的担忧有所缓解以及其他因素影响，全球经济增长势头近期有所反弹，但考虑到政策或市场情绪可能发生变化，此形势亦可能会发生变化。