Eli Lee 
新加坡银行首席投资策略师

随着我们迈入2026年下半年，美国与伊朗重启和平谈判，为市场及投资前景增添正面因素。尽管长期牛市格局基本保持完好，但鉴于自3月底以来市场已大幅上涨，短期内或需要时间进行整固，以消化前期升幅。

AI驱动的牛市长期基本面大致稳健

在股票观点方面，由于AI正在快速普及并拥有具体的盈利前景，我们认为牛市的长期基本面大致上依然完好。

尽管存在一些局部过热情况，但我们目前并未看到市场广泛陷入AI泡沫的普遍证据。这与1990年代的网路泡沫不同，当时是由于本益比飙升所驱动，但盈利几乎没有增长。这次则是AI所驱动的股市涨幅主要是建立在强劲的盈利增长之上，而估值倍数实际上大部分保持平稳。

“科技七巨头”的情况正好说明这一点：自2025年初以来，它们的股价已经上涨了约20%，然而由于其盈利增长速度超过了股价涨幅，促使其平均预期本益比的估值倍数已从30倍以上降至大约24倍。

我们也并未见到有足够证据支持熊市观点，此观点认为这次的增长是建立在AI资本开支的泡沫之上。首先，Token支出激增，已显示AI商业化变现开始进入规模化阶段，且作为大多数资本开支背后推手的超大型云端服务商，依然具有良好的订单，具备强大的现金流创造能力。其次，这些企业大多拥有良好的资本配置纪律, 而且值得关注的是这些企业即使在近期市场因担忧过度投资而压低其股价时，它们依然保持稳固的投资节奏。最后，目前联邦基金利率处于3.75%，而10年期美国国债（UST）收益率处于4.5%，这并非是一个货币宽松的环境，因此资金成本会促使企业保持投资纪律。

通胀仍是市场的一大变数

自疫情以来，由于通胀成为宏观经济的主导因素，标普500指数的预期盈利收益率已逐渐向10年期美债收益率靠拢，这跟1980年代和1990年代相似。因此，若长期收益率因通胀上升而走高，股市就可能会面临压力。正因如此，我们将通胀风险（与原油及中东冲突密切相关）视为2026年下半年市场中一个难以预测的因素。

尽管近期美伊关系出现摩擦，但如果白宫能大致成功使霍尔木兹海峡的石油运输恢复正常，随之而来的原油价格下跌将显著缓解通胀压力。这是非常迫切需要的：这场战争自开始以来，美国的消费者物价指数（CPI）环比涨幅在3月份升至0.9%，然后稍微回落至4月份的0.6%和5月份的0.5%。若通胀压力到年底依然居高不下，我们可能会看到风险资产估值出现波动。

健康的牛市短期内应可消化涨幅

虽然 AI所驱动的长期牛市大致上保持完好，但短期内可能需要一些时间来消化3月底以来所取得的巨大涨幅。尽管我们不可能预测短期市场波动，但有几个信号是我们必须谨慎关注的。第一，美国的看涨/看跌期权比例显示极度看涨的情绪，这在历史上是一个反向指标；第二，融资余额水平上升使市场更容易受波动影响；第三，这次上涨的幅度较窄，显示短期内具有脆弱性，不过若涨势能在2026年下半年持续扩大到目前少数AI领先公司之外的领域，将可缓解市场调整的风险。

由于市场焦点过度集中于AI主题，因此投资者很容易在管理集中性风险和确保分散投资组合方面失去纪律。投资者在坚持长期投资之际，目前正是评估特定市场、行业或单一股票的过度集中性风险，并确保投资组合具备防御波动风险韧性的良好时机。

固定收益债券方面偏好优良品质和套息收益

在固定收益方面，息差收窄和套息收益支撑了2026年上半年的总回报。信贷展现出韧性，各领域今年以来均取得正回报，其中高收益（HY）和新兴市场（EM）债券的表现优于投资级（IG）和发达市场（DM）债券。

我们认为利率波动和分化将是步入2026年下半年的核心主题：美联储的利率路径和中期选举将主导市场叙事，而通胀与劳动力动态的转变，加上美联储指引的收减，可能会推高波动性。

我们预料随着美国国债收益率曲线趋平，息差将适度扩大，这将使套息收益成为重要支撑，而信用债券的筛选更为重要。我们将继续偏好高品质的信用债券，并对期限长短保持中性观点。在发达市场中，由于处于经济周期进入后期阶段以及高收益债券不具吸引力的相对估值，我们更偏好投资级债券而非高收益债券。在新兴市场公司债券中，我们对亚洲和拉丁美洲（LATAM）持中性展望，对 CEEMEA（中东欧、中东及非洲）持减持展望。在新兴市场主权债券中，我们偏好拉丁美洲多于CEEMEA和亚洲，并在部分非洲主权债券中寻求投资机会。